2015-2016年移动支付行业分析报告 25页

'2015-2016年移动支付行业分析报告2016年2月出版25 正文目录1、移动支付已成为中国支付体系内最强增长点42、技术路径：二维码与NFC将并行发展72.1、二维码与NFC之争：便宜易推广VS安全便捷支付72.2、RCC：在支付领域应用前景非常有限93、产业链关系：运营商逐步边缘化，银联和BAT将是未来市场的主角104、盈利模式：从流量模式（通道）向数据模式（服务）转变114.1、手续费：整体支付规模增速放缓，行业增长空间有限114.2、支付数据：挖掘个性化消费需求，构建智能商业生态圈134.3、星巴克范例：巧用移动支付，实现白马转型145、数据来源：中短期内看好通过自有渠道获取数据的企业155.1、增量数据：详细的商品消费数据165.2、支付系统：数据高度集中，天然是巨头的领域175.3、商户端：数据相对分散，最看好平台型O2O和SaaS服务企业196、投资机会分析217、主要公司217.1、恒宝股份217.2、天喻信息227.3、硕贝德237.4、迈瑞微24图表目录图表1：移动支付覆盖了众多的支付领域4图表2：2007-20155年中国手机网民数量及占比5图表3：2010-2015年中国银行卡累计发卡量（亿张）5图表4：2011-2015年移动支付用户数高速增长6图表5：2013-2015年中国市场按季度移动支付数量（亿笔）6图表6：2013-2015年中国市场按季度移动支付金额（万亿元）6图表7：二维码与NFC性能对比7图表8：公共交通将是NFC支付最刚需的应用领域8图表9：2004-2014年中国公共汽电车年客运量（亿人次）9图表10：近场支付解决方案10图表11：HCE支付模式示例11图表12：传统银行卡支付示意图12图表13：中国按季度非现金支付总规模及同比增速12图表14：基于支付数据的增值服务重要性将不断提升13图表15：星巴克移动支付15图表16：数据才是未来15图表17：支付大数据来源17图表18：第三方支付流程18图表19：2015年中国第三方移动支付市场份额1825 图表20：商户O2O生态闭环示意图19图表21：2015年Q2中国第三方餐饮O2O外卖市场份额19图表22：一卡易会员营销系统示例20图表23：近3年SaaS服务获投金额（万元）20投资要点大数据时代，消费者创造的最重要的两类数据是健康数据和支付数据，基于这两类数据的增值服务必将崛起。而移动支付创造了支付大数据崛起的最佳基础。目前移动支付已成为我国支付体系内最强的增长点，无论硬件基础设施还是支付大数据服务都将迎来持续的发展。l移动支付已成为中国支付体系内最强的增长点，市场保持高速扩张。2015年第3季度，我国移动支付金额达18.17万亿元，交易次数45.42亿笔，分别同比增长195%和254%，在保持高速增长的同时，目前移动支付金额仅占整体支付体系规模的2%，随着支付资金向移动端转移趋势加快，潜在市场空间更加广阔。l从技术路径看，未来二维码与NFC将并行发展，RCC应用前景非常有限。2014-15年国内移动支付市场主要由第三方支付（以BAT为代表）推动，技术路径以二维码为主，随着ApplePay于2016年2月18日、SamsungPay将于2016年3月底进入中国，预计NFC支付将加速推广。二维码VSNFC：低成本易推广VS安全便捷支付，双方应用场景既有直接竞争又有互补，同时考虑到整体移动支付市场依然处于高速发展初期，预计未来双方将并行发展。而由中国移动主推的RCC方案，无论在产业链合作、渠道成本、技术兼容性方面均不占优势，预计在支付领域应用前景非常有限。l产业链主导权：运营商逐步被边缘化，银联和第三方支付公司（BAT）将成为移动支付时代的主角。移动支付技术早已成熟，行业发展的关键在于产业链利益博弈。由于ApplePay支持全终端方案、谷歌HCE发力无卡支付，二维码支付则几乎完全绕开了硬件，支付入口均绕开了运营商SIM卡环节。且RCC方案难以推广开，预计运营商在支付市场将进一步被边缘化。最终，银联和BAT凭借掌握最关键的几大移动支付入口，它们将获取最丰富的消费者支付数据。l25 盈利模式：从流量模式（通道）向数据模式（服务）转变。移动支付形式上的变化是支付终端由现金和银行卡转变为智能手机，更加便捷；但更深刻的意义在于消费者第一次可以通过智能终端详细记录个人消费数据。包括支付的：金额、时间、地点、频率、商品/服务。传统银行体系铺设支付通道、收取支付手续费的模式将成为过去，基于支付数据的服务将完整地融入到各类交易分成中去，这将是移动支付创造的最大增量价值，具体服务包括：征信、精准营销、流水贷、消费金融、用户忠诚管理等等。l数据来源：由于数据开放和流通是个循序渐进的过程，参考国内现状，中短期内看好能够通过自有渠道获得支付数据的企业。支付数据创造价值，企业竞争的关键在于获取数据的渠道。传统的线上线下支付渠道铺设成本高昂且资质要求很高，注定是少量巨头竞争的领域，最佳方式是与巨头合作。在传统支付体系之外，移动支付新增的数据主要是消费的商品数据，主要来自于商户端和消费者端。l风险提示。支付数据使用涉及个人隐私，数据所有权、使用权仍需法律界定。1、移动支付已成为中国支付体系内最强增长点移动支付也称为手机支付，是指使用移动终端对所消费的商品或服务进行账务结算的一种支付方式。主要可分为近场支付和远程支付两种形式。移动支付融合便利性、安全性和智能化于一身，是支付体系必然的发展方向。图表1：移动支付覆盖了众多的支付领域25 我国拥有全球最大的手机网民和银行卡用户市场，为移动支付产业的发展奠定了坚实基础。手机网民代表潜在的支付用户和支付终端，而每一张银行卡对应一个支付的银行账户，这是移动支付发展的最大基础。根据工信部和央行数据，截至2015年12月，我国手机网民数量达6.2亿人，占全部网民比例的90.1%；截至2015年3季度，我国银行卡累计发行52.52亿张，人均持卡3.85张。图表2：2007-20155年中国手机网民数量及占比图表3：2010-2015年中国银行卡累计发卡量（亿张）随着用户流量进一步向移动端集中，我国手机支付用户数保持高速增长。目前我国网民上网设备进一步向手机端集中，台式电脑、平板电脑、笔记本的使用率均出现下降，手机不断挤占其他个人电子设备的使用，移动互联网正在潜移默化的改变居民的日常生活。据CNNIC统计，截至2015年12月，我国手机网上支付用户达3.58亿人，占全部手机网民的57.74%，在保持高速增长的同时潜在用户规模依然庞大。25 图表4：2011-2015年移动支付用户数高速增长目前，移动支付已成为中国支付体系内最强的增长点。15年第3季度，我国移动支付金额达18.17万亿元，交易次数45.42亿笔，分别同比增长195%和254%，在保持高速增长的同时，目前移动支付金额仅占整体支付体系规模的2%，随着支付资金向移动端转移趋势加快，潜在市场空间更加广阔。图表5：2013-2015年中国市场按季度移动支付数量（亿笔）图表6：2013-2015年中国市场按季度移动支付金额（万亿元）25 2、技术路径：二维码与NFC将并行发展2.1、二维码与NFC之争：便宜易推广VS安全便捷支付二维码的优势在于渠道成本低、产业链关系简单，易推广。2014-15年国内移动支付市场主要由以BAT为代表的第三方支付公司推动，技术路径以二维码为主。二维码无需改造硬件（或只需要扫码枪），且产业链关系简单，第三方支付公司即能独立推广，这使得二维码的推广非常便利。NFC的优势在于支付安全性与便捷性统一，这两方面均要优于二维码。以最主流的ApplePay为例，无需密码刷手机即可完成支付（过程约1秒），尤其适用于大客流快速消费的场景，比如公共交通。同时用touchID+TEE+eSE三重方式保障安全，每次支付除用指纹识别代替密码外，由eSE芯片产生一次性的token代替支付账号，更加安全。NFC的劣势在于渠道成本高，产业链复杂，推广较难。NFC的支付渠道需要更换NFC手机和NFC-POS机，同时产业链参与方较多（包括银联、手机厂商、运营商），各方利益难以统一。过去银联与移动一直就近场支付的标准与入口展开争夺，使得行业迟迟无法发展。同时，前期ApplePay迟迟无法进入中国，也是由于苹果和各大商业银行难以在支付手续费分成等利益问题上达成一致。图表7：二维码与NFC性能对比25 移动支付发展的关键是应用场景。目前二维码已大举进入了商超、饭店等传统银联POS系统覆盖领域，同时还向POS无法覆盖的小微商户等长尾市场渗透。在线下支付领域银联依然是当之无愧的领头羊，随着银联POS系统全面向NFC升级，支付安全性和便捷性都将显著提升，我们认为银联系统有望再次在商超、饭店等传统支付场景确立自己的领先优势。公共交通将是未来NFC支付最频繁、最刚需的应用场景。参考日本和韩国的发展经验，NFC的便捷性及技术兼容性优势，使得其最初在公共交通领域推广开来。考虑到我国拥有全球最庞大最繁忙的公共交通市场，一旦产业链各方利益达成一致，NFC支付必然迎来大发展。总体来看，二维码与NFC应用场景既有直接竞争又有互补，考虑到整体移动支付市场依然处于发展初期，预计未来双方将并行发展。图表8：公共交通将是NFC支付最刚需的应用领域25 图表9：2004-2014年中国公共汽电车年客运量（亿人次）2.2、RCC：在支付领域应用前景非常有限此外，中国移动之前推出的2.45GHz的RCC方案在国内支付领域市场空间非常有限。从技术上来看，目前手机和POS机安装的NFC模块并不能支持RCC，如要推广RCC需要重新改造支付入口，成本较高，消费者是否接受也未可知；另外，NFC采用的13.56MHz通信频率是全球通用的近场支付标准，并且在公共交通领域也适用，显然兼容性比RCC要好很多；同时从产业链博弈角度看（这更关键），中国银联为确保对于移动支付入口的控制也一直抵制中国移动的RCC方案，自13年13.56MHz标准胜出以后便全面拥抱NFC方案，目前想让银联支付体系再接受RCC是非常难的。25 RCC的优势在于知识产权几乎全部由中国企业控制，相对而言更加安全。但其实这样的安全优势并不明显，无论NFC还是RCC本质上都是一种信息无线传输技术，其传输的支付信息全部都是被银行体系加密的，账户安全的关键在于这套加密的函数，而非传输方式。所以综合来看，目前RCC推广既不具备成本优势和技术兼容性优势，也不具备产业链合作的渠道优势，想要大规模推广是比较难的。但作为我国掌握完全知识产权的近场通信技术，RCC在非支付的近场通信领域依然可能有机会，我国线下近场通信场景多种多样，像在商超内进行商品信息推送、优惠券分发等，结合商家智慧营销依然大有可为。目前A股市场上【国民技术】是RCC技术最直接受益标的，与中国移动就RCC已有多年合作，一旦这一市场有所启动预计将直接受益，建议投资者可保持关注。3、产业链关系：运营商逐步边缘化，银联和BAT将是未来市场的主角各项移动支付技术早已成熟，行业发展的关键在于产业链利益博弈。产业链博弈的关键在于：（1）移动支付标准的确立；（2）移动支付入口的控制。目前从支付标准上来看，NFC方案和二维码方案胜出基本已确定，RCC方案难以推广开，运营商已基本无力主导支付标准。从移动支付入口的争夺来看，主流的技术路线包括：ApplePay使用全终端方案（SE芯片放臵在手机中）；谷歌推出HCE方案（采用云技术虚拟化SE芯片），二维码支付则几乎完全绕开了硬件（除了部分场合使用扫码枪），主流技术方案基本都绕开了运营商的SIM卡环节。但未来运营商仍可通过发行SWP-SIM卡争夺一部分的移动支付入口，但预计单凭运营商自身推广能够获得的支付入口数量有限。图表10：近场支付解决方案25 图表11：HCE支付模式示例所以整体上来看，运营商在支付市场将进一步被边缘化。最终，银联和BAT凭借掌握最关键的几大移动支付入口，将获取最丰富的消费者支付数据，它们将是未来移动支付市场的巨头。4、盈利模式：从流量模式（通道）向数据模式（服务）转变4.1、手续费：整体支付规模增速放缓，行业增长空间有限支付行业传统的收益来源是手续费，其增长主要依靠规模效应。银行支付体系参与方包括：发卡行、收单方、清算方，三方手续费大致按7:2:125 的比率划分。不同行业手续费率不同，整体在0.25%-1.25%之间。可以看到传统的支付服务本质上是一种通道服务，追求将更多的交易流量纳入到支付体系内。但随着我国支付体系建设逐步完备，目前整体支付规模的增长已经放缓，市场发展已经从增量扩张向存量转移方向变化。目前，虽然移动支付市场的规模在不断扩张，但是对于整体支付体系来说，其实质是交易资金的转移，即从现金和卡转向智能手机，在手续费率稳定的情况下，支付体系并没有创造更多的利润。所以依靠支付手续费盈利的模式将成为过去，支付行业需要寻求新的增长动力。12-14年我国支付规模大体稳定，而15年开始支付规模大幅增长，判断主要是由于央行采取一系列扩张的货币政策导致。图表12：传统银行卡支付示意图图表13：中国按季度非现金支付总规模及同比增速25 4.2、支付数据：挖掘个性化消费需求，构建智能商业生态圈移动支付最大的意义在于，支付媒介从银行卡和现金转换到智能终端以后，消费者和商家的支付数据第一次可以被精准的记录。数据在微观上实现对于消费者和商家个性化行为的精准刻画、在宏观上可以了解全市场需求的动态变化，而基于这些支付数据将衍生出庞大的创新生态体系。支付通道业务已经成熟，基于数据的增值服务的重要性将不断提升。就像已经在通信领域发生的一样，运营商逐步被通道化，而在通信终端上建设生态圈的企业则越发强势。银行系统目前也面临类似的困境，它们迫切需要在原有信贷业务之外开展更多的增值服务，而基于支付数据的增值服务无疑是最好的选择。而传统的第三方支付企业则早已意识到了此类数据的价值，预计未来双方都将加大对这一领域的投入。未来基于支付数据的增值服务将完整的融入到各类交易分成中去，并最终重塑整个行业。具体增值服务包括：征信、精准营销、流水贷、消费金融、用户忠诚管理等等。图表14：基于支付数据的增值服务重要性将不断提升随着个人消费电子智能化的逐步实现，未来的商业竞争将不再是单个商品、同一产业链内的竞争，而是打通大量智能化商品之后生态与生态之间的竞争。它们比拼的是整体生态提供的服务、内容、体验，最终的目的是把生活中各个时间、空间连接起来把生活变得简单，并挖掘消费者个性化的需求来实现总需求的增长，而打通这所有智能终端生态环节的关键将是数据。在大数据时代，25 消费者的支付数据和健康数据是人体最重要最有价值的两类数据，基于这两类数据的增值服务必将迎来大发展。4.3、星巴克范例：巧用移动支付，实现白马转型星巴克过去的成功是依靠领先的‚第三空间‛经营理念。创始人舒尔茨认为除了家和办公室，星巴克应当成为消费者的第三空间，所以星巴克对于店内环境设计高度重视，使得咖啡不再仅仅是一杯饮料，而成为一种生活体验。这种对于用户需求的理解在当时是非常超前的，业内鲜有匹敌。但随后公司战略出现错误，盲目追求规模扩张而服务品质的改善逐步停滞，使得星巴克品牌开始‚快餐化‛。此后由于餐饮业的激烈竞争和金融危机的爆发，最终从08年开始星巴克单店的增速出现连续负增长。其结果是公司股价自2007年开始一路下滑，资本市场对公司前景更加悲观。痛定思痛，星巴克开始进行新一轮转型，除了着力提升传统服务品质外，其主旨是将科技元素放到公司的核心战略中，引入了移动支付+LoyaltyProgram。星巴克的创始人霍华德〃舒尔茨（HowardSchultz）曾经这么总结：‚星巴克是一个致力于将人们联系在一起的品牌，即所谓‘星巴克体验’，而非仅仅一杯咖啡。当我们看到移动互联、社交媒体已成为人们生活的一部分时，便重新定义了自己将人们联系在一起的方式，这让星巴克意识到数字营销的重要性。‛星巴克移动支付以虚拟会员卡StarbuckCard为媒介，其功能不断优化。2009年公司推出星巴克APP，2011年整合移动支付功能（与PayPal或信用卡绑定）实现二维码支付，再到后来与苹果的PassBook合作，最近星巴克更是接受了ApplePay的NFC支付。移动支付除了提升支付便捷性，星巴克还推出了‚提前点单，到店取货‛功能，减少用户的排队等候时间。同时，星巴克移动支付与奖励体系打通，充分发挥数字精准营销的优势。用户不仅可以利用购物积分兑换免费咖啡，通过记录消费者的消费数据，还可以发现不同客户的口感偏好（有的人偏爱拿铁，有的人偏爱美式咖啡），针对消费者的口感爱好推送相应的定制化优惠信息，实现更加个性化的用户体验。其结果是，在苹果的ApplePay推出以前，当谷歌钱包、Square、电信业的ISIS、PayPal等巨头为移动支付市场展开激战时，星巴克居然成为了全美最大的移动支付公司。2013年全美移动支付消费约16亿美元，而星巴克占据了90%的份额。2015年，25 星巴克APP用户量高达1600万，移动支付的交易额达到了其总收入的21%。星巴克的付出最终带来了回报，其全球单店营收增长达到8%，公司整体收入保持了12%的增长，其股价也从2009年到2015年底涨了近20倍。图表15：星巴克移动支付5、数据来源：中短期内看好通过自有渠道获取数据的企业大数据就像原油，其价值毋庸臵疑，基于这些数据将产生出庞大的增值服务体系，它们将是未来各行业创新的基础。目前大数据行业面临的最大问题是可流通的数据不足，大部分企业采用的依然是自有数据。根据我们对产业链的调研，国内最大的数据交易中心贵阳大数据交易中心目前面临的市场特点是，想要购买和使用数据的用户和企业很多，但是愿意把自有的数据拿到交易所去交易的企业很少，主要担心商业安全和法律问题。数据的开放和流通必然是社会发展大趋势，但这也是一个逐步渐进的过程，中短期内看好的还是能够通过自有渠道获得相关数据的企业。图表16：数据才是未来25 5.1、增量数据：详细的商品消费数据完整的支付数据包括：支付金额，支付时间，支付地点，支付频率，支付商品。目前有三种途径可以获得消费者的支付数据，包括支付体系，商户端，消费者端。支付系统参与方包括：银联，收单方，第三方支付，银行。无论是以BAT为代表的第三方支付方式，还是以银联为代表的POS系统，其本质都只是支付中介，它们完成将资金金额在消费者和商户两个账户进行划付。一般支付系统可以了解到交易时间、交易地点、交易频率、交易总金额，但是无法获悉具体的交易商品和服务，也无法了解到所消费商品的数量和单价，所以总体来说是不够完整的。当然也有例外，比如支付水电煤费用、打车等等单一支付账户对应单一服务的领域，银联和BAT是可以了解到商品和服务信息的，但这只是部分领域。而在单一支付账户对应多样化产品和服务的领域，比如餐馆，支付体系就只能了解交易金额，而无法知道消费者具体点了什么菜，也无法了解消费者的口味。所以总体来说，支付系统内数据一般仅与资金信息有关，而无法精确到商品信息，且在移动支付出现之前便可采集，本质上并没有创造增量的数据。25 移动支付真正带来的变化，在于商户和消费者端。智能化的支付终端（包括智能手机、智能POS）能够采集除支付资金数据外的交易商品/服务信息，商户端和消费者端可以了解完整的交易数据，包括交易时间、交易地点、交易频率、交易商品、交易金额。但因为消费者本人一般不会去主动记录这类数据，所以目前完整的商品交易数据主要来自商户端。增量数据在哪里，行业的新增投资机会就在哪里。图表17：支付大数据来源5.2、支付系统：数据高度集中，天然是巨头的领域支付系统数据的优势在于支付场景覆盖非常广，数据高度集中于几大支付通道中，缺点在于无法掌握部分非常细节化的商品和服务数据。因为支付渠道建设需要巨大的成本并依赖于规模效应，当前主流支付渠道已被BAT和银联垄断，所以这里注定是巨头之间的战争，看好与银联和BAT就支付大数据展开合作的企业。主要合作方式有两种：（1）银联和BAT的支付体系内原本就沉淀了海量的支付数据，但是过去缺少大数据分析技术和方法，如果有专业大数据分析的公司能够帮助挖掘此类数据的潜在价值，那么市场空间将非常广阔；（2）利用银联和BAT广阔的支付渠道入口，在银联和BAT25 的支付体系前端加载各类服务平台（需要银联/BAT，商家，平台开发商三方协作），比如优惠券/积分兑换，使得部分交易信息在进入支付体系之前就能够被记录（所有支付数据一旦进入支付通道都会被加密）。但本质上这类数据还是来自支付体系之外的，银联和BAT只提供了推广这类平台的渠道。前面提到支付体系内的数据是不完整的，但阿里巴巴是例外，它在支付大数据领域遥遥领先。支付宝既是个人支付终端，同时天猫和淘宝网又是庞大的商户网站，它几乎同时覆盖了所有的消费者和所有的商户，所以它可以获得最庞大、最完整的支付数据，目前看来，国内支付大数据领域没有企业能够超越它。图表18：第三方支付流程图表19：2015年中国第三方移动支付市场份额25 5.3、商户端：数据相对分散，最看好平台型O2O和SaaS服务企业商户端虽然可以了解完整的交易数据，但缺点在于覆盖面小数据相对分散。单一商户仅能了解本品牌下消费者的交易数据，且不同商户之间的交易数据一般无法流通。此时，提供平台型O2O服务的企业凭借对商户资源的集中，可以集合众多商户的完整交易信息。像饿了么、美团外卖等提供在线点单、结算的O2O公司，它们可以了解到消费者下单的详细内容和金额，这些支付数据汇聚之后可以精准的刻画消费者的个性化需求，潜在价值很大。O2O领域竞争门槛较高，整体市场已进入成熟阶段，行业集中度已经很高。图表20：商户O2O生态闭环示意图图表21：2015年Q2中国第三方餐饮O2O外卖市场份额25 除了与O2O网站合作之外，目前商户也开始衍生出建立自有的营销系统的需求。因为平台型O2O网站本质上也是中介，它一般不会让消费者和商户直接发生关联，而必须通过它的撮合实现交易。这样所有的消费者本质上都是O2O网站的会员，而不是单一商户的会员，消费者对于商户的黏性依然很弱；同时，O2O网站的回款周期较长，增加了商户的资金成本；最后，网站的分成也降低了商户的利润。一些大型连锁商户会倾向于自建支付体系和营销体系（APP和O2O平台）。代表企业就是星巴克，另外像沃尔玛等连锁超市也会选择自建体系，凭借庞大的受众群体进行会员关系、精准营销等服务，构建自有的闭环生态圈。而中小型商户出于成本考虑，则倾向于选择与会员营销类SaaS企业合作。用SaaS服务模式建立自己的会员营销和O2O服务体系，其功能包括积分管理、优惠券分发，在线购物、储值等。会员营销类SaaS服务企业可以积累众多小商户的会员消费信息，在此基础上进行大数据变现。除了单店会员范围内的精准营销外，还可以在不同的店面之间进行导流服务等等。代表企业有一卡易。考虑到中国有6000万中小微商户，这是一个庞大的长尾市场。目前针对中小型商户的会员营销类SaaS服务在国内刚刚兴起，市场发展非常快。图表22：一卡易会员营销系统示例图表23：近3年SaaS服务获投金额（万元）25 6、投资机会分析短期看NFC及生物识别硬件普及，长期看支付大数据变现随着ApplePay进入中国，我们预计NFC+指纹识别将成为未来智能手机标配，相关产业链企业都有望显著受益：硬件领域：NFC天线：硕贝德、顺络电子、盛路通信、信维通信；NFC磁条：天通股份；NFC-POS：新大陆、新国都、证通电子；NFC芯片：复旦微电子；SWP-SIM卡和TSM平台：恒宝股份、天喻信息、东信和平；二维码扫码枪：新大陆。生物识别：TEE（可信安全环境）：天喻信息；指纹识别设计：汇顶科技、迈瑞微、敦泰科技（非上市公司）；指纹识别封装：硕贝德、欧菲光。长期内来看，基于支付大数据的增值服务将是未来智能商业生态圈的重要一环，这将是移动支付领域带来的最大投资机会。其提供的服务包括精准营销、消费金融、征信服务、流水贷、会员忠诚管理等等。支付大数据：西藏旅游（拉卡拉借壳）、新大陆、恒宝股份、梅泰诺、新国都、证通电子。风险因素：支付数据使用涉及个人隐私，数据所有权、使用权仍需法律界定7、主要公司7.1、恒宝股份25 公司本身是一家出色的智能卡制造业企业，围绕传统主业向互联网金融和移动支付安全服务领域转型，战略布局合理；凭借已有的渠道优势，目前转型业务高速推进，未来高发展可期。公司本身质地优秀，围绕主业推动转型，战略布局合理。转型的高收益必然伴随着高风险，公司凭借硬件智能卡市场之优势，切入与主业高度相关的商户互联网金融服务和个人移动支付安全领域，战略布局合理，目前转型所需渠道、资金、执行力、市场战略、技术储备均已具备，预计16-18年将是业务多元化高速推进的时期，整体估值将显著提升。公司拥有关键渠道优势，互联网金融转型大概率将超预期推进。（1）子公司一卡易是国内最优质的商户SaaS服务商：凭借产品性能优势，最近2年其业绩与数据入口量均翻倍增长，预计15年底一卡易会员营销系统覆盖门店数将达15万家；（2）恒宝拥有关键渠道优势：公司在全国范围内拥有非常成熟的银行、政府民生项目供应渠道，过去主要供应智能卡产品，预计16年公司‚mPOS+会员营销系统‛组合将借助已有渠道快速切入全国市场，同时项目制的推广方式有助于实现系统覆盖门店数量与密度的双增长，而门店密度的提升是构建区域商圈最重要的基础；（3）公司最终转型目标是3年覆盖100万商户，随着恒宝的渠道优势的逐步释放，我们预计16年底公司覆盖门店数大概率将超过40万家，整体推进进度将优于市场预期。外延并购+新产品发布，公司移动支付服务稳步推进。（1）公司公告移动支付产业基金到账现金1亿元，看好公司未来在信息安全、支付安全领域的外延并购；（2）看好公司未来向具备移动支付功能的智能终端领域渗透（智能手表、智能手环等），构建‚硬件+软件+云端‛的完整移动支付生态闭环。传统主业优秀，预计15、16年净利润复合增速30%。公司硬件制造主业一向优秀，自上市以来综合毛利率一直维持在30-35%。明年的业绩增量主要来自mPOS+税控盘+居民健康卡，高毛利新产品业绩占比将进一步上升，业务结构持续优化。7.2、天喻信息公司以智能卡营收为基础，培育创新业务发展。（1）智能卡业务已非公司重点，其利润主要用于向各创新业务持续输血，培育新业务发展；（2）受金融IC25 卡售价下滑影响，预计公司智能卡主业收入将有所放缓，同时考虑到公司将继续加大向各子公司投入，预计16年整体业绩将保持平稳；（3）当前决定公司估值的关键不是业绩，而是各创新业务具体落地情况。公司教育云业务：市场主导者，有望成为K12在线教育市场龙头。（1）传统在线教育：市场化力量推动，定位是现有教育体制补充；（2）教育云平台：行政化力量推动，定位是当前教育体制的互联网化；（3）K12阶段：不缺学习资源，在线学习时间有限，本质上不适合开展在线教育；（4）教育云平台有望与现有市场化教育资源形成优势互补，重塑K12在线教育市场；（5）公司坐拥技术优势、资源优势、品牌优势、市场优势，居教育云市场绝对主导地位，预计将显著受益于这一市场的发展。随着以ApplePay为代表的移动支付和手机安全解决方案的兴起，TEE技术有望融合eSE和生物识别技术成为智能手机的标配。TEE技术全称TrustedExecutionEnvironment（可信执行环境），它包括手机AP处理器上的TrustZone，以及运行在TrustZone内部虚拟机上的可信操作系统（TrustedOS）和可信App（TrustedApp）。在硬件和系统上实现双层防护。依据ABI统计报告，在2014年支持TEE环境的芯片出货量大幅提升，在2014年达3.66亿片，市场前景广阔。公司TEE产品技术领先行业，手机安全&移动支付市场空间巨大：天喻信息过去主营安全软件，是国内最早从事TEE技术开发的公司之一。公司积极推进嵌入式安全模块eSE产品的研制，并参与了中国银联TEEI终端管理及安全检测平台项目的建设，在此基础上公司在2014年11月正式提出了针对高通手机AP芯片的移动终端整体安全解决方案。看好公司TEE产品2016与国产手机厂商合作落地。7.3、硕贝德指纹识别切中痛点：信息安全+移动支付。目前尽管手机越来越智能，但是随之而来的是智能手机在信息安全方面的隐患。指纹的唯一性，为手机筑起一座防火墙，配备指纹识别的智能手机将具备更强的信息安全防护能力。同时指纹识别是移动支付重要的一环。25 搭载指纹识别功能的手机已经集中出货，2016年将更大规模爆发。2013年苹果以引领市场的姿态率先采用指纹识别技术，iPhone5S的指纹解锁功能一经推出便深受用户欢迎。自2015年初以来，众多智能手机厂商推出的旗舰手机，均具备指纹识别功能。明年更多的智能手机将引入指纹识别功能，指纹识别行业将爆发性增长。硕贝德发力指纹识别模组制造与芯片封测，将受益于明年指纹识别市场的爆发。2014年公司先后控股科阳光电、昆山凯尔和新设惠州凯尔，快速切入传感器封装和模组制造领域。2015年，公司加大对相关业务支持力度，实现半导体封装业务大批量供货，快速切入指纹识别、虹膜识别等生物识别传感器模组，抢占市场先机。明年指纹识别在智能手机中的应用将爆发性增长，公司率先在这个领域卡位，有望成为新的盈利增长点。明年新客户OPPO、魅族、三星等供货放量，主业天线方面业绩将迎来拐点。2015年前三季度公司营收同比下滑10.6%，归属母公司股东净利润-0.36亿元。业绩不佳的主要原因包括：1）公司主要客户订单减少；2）部分子公司尚处于建设期或者市场开发阶段，目前处于亏损状态；3）处于台湾及韩国的两个研发中心，费用较多，大部分尚未产生效益。公司积极调整战略，开拓新客户，成功切入魅族和OPPO的供应链，同时在三星手机的供货占比提升。预计2016年将受益于OPPO、魅族和三星等厂商的放量，业绩将迎来拐点。外延动作不断，杰普特项目终止收购，但后续动作仍值得期待。近年来，公司通过一系列成功并购先后进入半导体先进封测、摄像头模组制造、智能终端精密金属外壳制造等领域。收购杰普特项目的终止不会影响公司的长期发展战略，公司未来的外延动作仍然值得期待。7.4、迈瑞微物联网时代来临，生物识别前景广阔。物联网时代，预计智能硬件入口将从当前的十亿级增长到百亿级，入口安全的市场需求将迎来强劲增长；同时万物的相连意味着将生活整体都纳入物联网范畴，对于个人的隐私保护也提出了更高要求，其核心在于身份认证，生物识别技术将迎来大发展。指纹识别作为目前最为成熟的生物识别方式，将率先受益于这一市场的发展，未来2-325 年内指纹识别有望成为智能硬件的标配。指纹识别具有很高的行业壁垒，要求企业具备很强的技术研发实力、同时产业链不同环节之间必须紧密合作。指纹识别不同于之前的TP等行业，技术门槛高，存在较多的行业壁垒：一是产品良品率低，制作成本高；二是指纹识别的安全性必须保证，这要求很高的技术支持；三是存在专利陷阱，指纹识别的算法等专利颇多，需要研制出自己的技术才能避开专利上的限制。目前非苹果阵营供货短缺，亟需霸主出现。苹果率先推出指纹支付ApplePay，随后，三星、华为等厂商纷纷推出自己的指纹识别智能机。由于苹果的指纹识别运用自身封闭的专利，安卓阵营对指纹识别的需求凸显，这给国内指纹识别研发企业带来机遇。迈瑞微是国内少数在指纹识别领域软硬兼修的厂商，同时在SoC架构和信息安全领域具有深厚的知识储备。公司创始人李扬渊自2009年起就投入指纹传感器研究，2012年起开创了独特的‚C-Q-T‛传感器技术路线，在安防领域已商用。具体来说，迈瑞微与苹果TouchID二者的技术原理存在诸多不同，通过多领域的创新打破了苹果的专利壁垒。首先，双方识别原理不同。苹果的RF型的原理是反射波正交解调求幅；而迈瑞微的技术路线是‚C-Q-T‛间接测量并以开关电路实现。在DFT设计上，以开关电路为基础的设计也更适合大工业生产。同时，两者封装技术也不同。与苹果等厂商基于Trench+WireBonding的封装制程不同，迈瑞微研发了基于TSV的封装制程。TSV封装减小了模组尺寸，大幅度提高模组良率，工艺简单更适合手机工业的需求。最后，双方的算法也不同。迈瑞微的AFS120芯片的核心优势在于采用了PatternMatch纹理匹配法，最大限度的利用了纹理信息，弥补了智能手机使用的指纹传感器图像采集面积不足的缺点，让使用体验和安全性保持在传统应用的等级。投资建议。基于成本、良率以及专利方面的优势，我们认为迈瑞微有望成为国内指纹识别设计行业新的领先厂商，受益于指纹识别智能终端的大规模普及，公司业绩有望在2016、17年迎来强劲增长。不确定性分析。指纹识别手机出货量低于预期。25'